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時鐘撥回到2008年，美國股市暴跌，S&P指數從高點下跌超過50%。

    事后看來，9月15日星期一是整場危機的關鍵時點。這天美國第四大獨立投行雷曼兄弟（LehmanBrothers）申請破產，美國財政部沒有如預期般伸出援手，而雷曼的倒閉立刻引發了一系列連鎖反應。

雷曼倒閉帶來了嚴重的信心危機。同一天，第三大獨立投行美林（MerrillLynch）賣給了美國銀行。9月17日，美國政府宣布接管全世界最大的保險公司美國國際集團（AIG）。所有人都被嚇懵了，一夜之間就連高盛（GoldmanSachs）和摩根斯坦利（MorganStanley）都有可能倒閉了，9月17日星期三，摩根斯坦利的股票重挫24%，幾乎所有的基金和個人都在斬倉和爆倉邊緣徘徊。

    證監會的奇招

這時候，是傳說中的證監會主席出場的時候了。

   
時任美國證監會主席，克里斯托弗考克斯（Christopher Cox）

    9月17日星期三，美國證監會（SEC）發布了禁止裸賣空（NakesShort）的通告，明確不準在沒有持有股票或融券的情況下進行賣空。雖然態度明確，但裸賣空市場規模畢竟較小，影響不大。在沒有止跌的情況下，證監會終于發出了一記大招。

    9月18日星期四收市后，美國證監會發布了一條驚人的通告：證監會決定停止797只金融股的賣空，為期10天。同時證監會宣布所有機構投資者必須每天匯報做空的頭寸，并且宣布會嚴厲查處操縱市場行為。通告發布后，雖然美國的學者們一向是自由市場理論的捍衛者，但是在這次禁令出來之時并沒有很多的異議。

         發布時間倉促，這個通告有許多漏洞。比如禁令號稱包括 799只股票，實際上有2只不在上市狀態，此外還有約50只股票很久沒有成交了。但是畢竟是在18號發出來了。9月21號星期天又發布了一個補充文件，把一些技術上的細節修正了。

    9月22日星期一,三大證交所繼續增加禁止做空股票清單。例如紐交所加了32只股票，后一天又加了44只。新增的已經不僅僅是金融股了，就算有金融子公司的大型企業也被加了進來(比如通用汽車和通用電氣)。

    到了10月2號，10天的禁令到期，證監會又把禁令延長了幾天，直到10月8號。10月9號起，所有金融股都恢復了正常的賣空交易。

成效

    禁止賣空的禁令立竿見影，下圖展示了在禁令期內，金融股（粉色線）的賣空余額大幅減少（之所以沒有減到0是因為做市商有一定的豁免權），而沒有受禁令限制的其他股票的賣空余額只是回復到了正常水平。

來源：SHACKLING SHORT SELLERS: THE 2008 SHORTING BAN，Boehmer, Jones, and Zhang (2008)

    由于做空交易大幅下降，股票的拋壓受到了很好的抑制。下圖藍色是禁止賣空的股票的升/降幅，粉色是其他股票，淡藍色則是兩者的差距。很明顯，由于做空動能減弱，經過禁止賣空期，藍色的股票比沒有經歷過禁令的其他股票（粉色）表現要好出不少。

    來源：SHACKLING SHORT SELLERS: THE 2008 SHORTING BAN，Boehmer, Jones, and Zhang (2008)

           最關鍵的是，在這輪斷崖式下跌過程中，禁止賣空給美國股市爭取到了寶貴的時間，停止了大跌-爆倉-強平-大跌的螺旋式下降，10月3日，布什總統簽署了問題資產救助法案（TARP），開啟政府救助模式，證監會隨后宣布，禁止賣空于10月8日結束。接下來的日子，雖然股市仍然在下跌，但是再也沒有9月15 -18日那樣的恐慌性情緒，一直到2009年3月，美股開始回升。

    不易做的決定

    禁止做空對于信奉自由市場的美國人來說是很難接受的。上一次停止做空股票要上溯到1931年，當時英國宣布他們決定放棄對美國的主權，股票狂瀉，紐約證交所停止了所有股票的做空交易。隔了這么多年，又決定如此“干預市場”，自然有許多人群起而攻之。JimChanos，知名對沖基金經理及私人投資公司聯盟主席評論道：“只有投資人能同時聽到做多或做空的理由時，這才是一個好的市場。這些賣空禁令阻止了信息的自由流動，最終會影響美國作為一個世界上最為自由，強大和高流動性的市場.”

         更為直接的是當時的總統候選人，越戰英雄，參議院麥凱恩。麥凱恩的原話是：“這樣就讓投機者和對沖基金把這個股市變成賭場，背叛了公眾利益......如果我現在是總統，我會馬上把他炒了”。

    考克斯毫不退讓，表示“緊急措施” 將會 “保護證券市場的質量并增強投資者信心”。“證監會將全力使用武器庫里任何一種武器，來打擊市場操縱行為，因為這影響到證券市場和投資者的利益”。

    如果用中國的文字來表述，就是“我個人的榮辱并不重要，保住老百姓的錢袋子才是最重要的”。

網載 2015-08-25 16:35:39