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　　作者：賀江兵

　　金融改革最后兩大任務尚在做最后的準備，突如其來的股市暴漲暴跌或許會干擾這兩項改革的進程人民幣國際化和利率市場化。

　　一旦人民幣國際化完成后，如此脆弱的股市或許會誘發另一重要的病源日本病。導致經濟的長期萎靡不振。當下，在救市取得階段性成果后，當務之急是完善健全制度從根本上防止股市大幅波動，并促使其與經濟基本面至少使其與行業和企業基本面相適應的。

　　要慢牛來瘋牛，要調控得猛熊

　　根據瑞銀證券中國首席經濟學家博士統計，到今年 6 月中旬，上證綜指已較 2014 年 7 月上漲了 152%、較年初上漲了 59.7%，中小企業板、創業板也分別較年初上漲了 138% 和 165%。除了貨幣寬松、改革利好等基本面因素，散戶資金加速進場、政府主導國家牛市的論調也推動了市場大漲。由于漲幅較大，到 6 月中旬時大多數A股估值已經偏高A股平均市盈率 32 倍、不含銀行則高達 57 倍，中小企業板市盈率超過 85 倍、而創業板市盈率接近 150 倍。過高的估值開始積累調整壓力，越來越多的投資者(包括上市公司管理層、大股東)開始担心回調風險、選擇獲利了結。  

　　就是說，在暴跌之前，大股東和上市公司高管紛紛套現走人了。需要說明的是，自去年下半年至今年五月，各大官方媒體推瘋牛推波助瀾，甚至出現四千點是本輪牛市的起點之類的文章，這更讓不明真相的大多數股民確信了這輪牛市是國家牛市。加上各類炒股爆發的新聞和身邊朋友炒股賺錢的財富效應影響，不僅僅是中國大叔步入瘋狂，炒黃金、白銀等虧的沒脾氣的中國大媽們也紛紛進軍到A股中。

　　也許，管理層只是想要個慢牛，結果，來了頭失控的瘋牛。

　　由于担心市場泡沫化、杠桿增速過快，證監會 4 月以來開始逐步收緊對兩融、場外配資的監管：發布風險警示、要求加強場外配資監管、并禁止證券公司為場外配資提供便利(包括參與傘形信托產品、提供數據或 IT 服務)。迫于不斷升級的監管壓力，場外配資公司開始要求客戶減倉或平倉，一定程度上引發了股市下跌。與此同時，證監會加快了 IPO 審批，通過審批的公司數量從一季度的 69 家增至二季度的 130 家，新股大規模上市吸引了大量資金參與申購。

　　汪濤分析到：與以往不同，本輪股市上漲過程中伴隨著大量的杠桿。截止 7 月 7 日，證券公司場內兩融余額為 1.6 萬億元，較 6 月中旬 2.27 萬億的高點已有所回落，但仍較年初水平仍增 57%。更值得關注的是場外配資，這些不透明、缺乏有效監管的杠桿可能在過去一年大幅增長，顯著增大了市場整體杠桿水平。目前市場估算場外配資余額約為1-1.5 萬億，包括傘形信托、P2P 網貸平臺、配資公司、基金子公司專戶和券商資管的杠桿產品等。杠桿強平加劇了最初由估值過高和監管收緊引發的股票拋售。隨著股價不斷下探、去杠桿壓力進一步上升，進而迫使投資者賣空股指做對沖，這又進一步加劇了股價下跌演化成惡性循環。

　　由于股市暴跌，股票型基金出現回購潮，更要命的是，上市公司為躲避股災，紛紛加入停牌陣營中，每天停牌高達一千六七百家。基金公司為了支付贖回現金，被迫賣出銀行等類市盈率較低也是救市政府各類基金購買護盤的股票，從而上演多殺多悲慘奇觀。

　　沉重的壓力測試，更深層的隱憂

　　如果，這次短期內股市出現的暴漲暴跌發生在人民幣國際化之后，那么，后果比現在會嚴重更多：股票泡沫破滅勢必帶來樓市一個同樣泡沫巨大的氣球爆破；隨之而來的是相對被高估的人民幣大幅貶值。這樣，困擾日本長達十多年的日本病勢必在中國大陸上演，更致命的是，中國出現了未富先老的困惑，更何況我們計劃生育尚未完全放開。

　　早在 2013 年 11 月，筆者曾在《華夏時報》發表過一篇《人民幣當適度對外貶值 謹防出現日本病》（收入《金融的真相》一書中），當時，股票點位處于低點，不至于再跌到哪里去，神奇的A股在短時間內讓大多數股票翻倍，泡沫迅速膨脹至爆破，誰能保證人民幣國際化后不會發生這樣的事兒呢？

　　正常的金融市場，股票跟經濟、公司狀況是關聯的，而中國的A股長期以來都是一個另類，似乎跟經濟基本面，甚至公司狀況不沾邊，始終擺脫不了政策市的陰影。

　　在 5 月中旬各部位出臺經濟方面的救市政策以來，力度不能說不大，然而效果不明顯甚至出現加速下跌的背離局面。

　　過去兩周，各部委密集出臺了多項措施：央行降息 25 個基點、并定向降準，試圖提振市場信心；證監會放寬了兩融管理規則，并對交易股指期貨合約的部分賬戶采取了監管措施；證監會暫緩了 28 只新股發行以減少供給；證監會決定為證券金融公司注資、并由央行給予流動性支持，以使證金公司在轉融通業務之外直接購買股票、穩定市場；中央匯金公司披露已在二級市場買入 ETF，21 家證券公司宣布將出資不低于 1200 億元購買藍籌股。此外，25 家公募基金承諾積極申購本公司偏股型基金，且部分上市公司也決定增持本公司股票。7 月 8 日，央行、財政部、國資委又相繼聲明將采取措施穩定股市。盡管如此，截止目前市場仍未有效企穩。我們認為除非出臺更有力的措施阻斷惡性循環，否則股價還可能進一步下探。

　　而上證指數從 6 月 12 日的 5178 點跌至 7 月 9 日的 3373 點。跌幅高達 34.9%。眼看股市崩盤在即，公安部在有股票市場以來第一次高調救市。直到 9 日傳出消息：公安部副部長孟慶豐，帶隊赴證監會，會同證監會排查近期惡意賣空股票與股指的線索。各大指數迅猛拉升，7 月 10 日，保持了上漲態勢。

　　股票暴漲暴跌對實體經濟都有較大的傷害，暴漲之后的突然暴跌傷害尤為嚴重。同時，大起大落的資本市場對人民幣國際化形成了嚴重影響，沒有相對穩定的資本市場，人民幣國際化面臨的挑戰有多了一個自身的障礙，而不是海外敵對勢力。

Cnblogs 鈦媒體 2015-08-23 08:57:39