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　　　　一、成績
　　１．基本確定了“企業股份化，股份證券化，證券市場化”的改革思路，這是證券市場得以存在和發展的前提條件。
　　改革開放以來，國有企業的改革基本上是沿著一條給企業放權松綁到承包經營責任制，再到以股份制為核心的現代企業制度這樣一條軌跡展開的。其中，股份制經濟的突破是一個質的飛躍。其內涵包括：（１）股份制。股票市場并非資本主義的專利，判斷是否是社會主義只能以“公有制是否為主體”作為標準；（２）股份制和證券市場是社會主義制度下籌集資金，分散風險，改變企業運行機制的有效途徑；（３）股份制有利于形成新的國有資產增值機制。從實際情況看，股份制改造以后，國家和企業的得益最大，國有資產增值加快，國家利益受到保護。據對５家股份制公司（發展、金田、萬科、達聲、通海）所作的重點調查，股份制改造后一年與前一年相比，產值增長１００％，實現利潤增長２１５％，上交稅金增長２５３％，凈資產增長８７％，國有資產平均增長１５５％，職工月平均收入增長６３％。
　　理論的突破極大地推動了股份制經濟的發展。１９９１年，全國僅有１００家股份公司，到１９９３年底，全國共有４０００家股份制公司。股份制的推行直接帶動了中國證券市場的蓬勃發展。
　　２．證券市場自身建設發展迅速。我國證券市場短短幾年，從無到有，發展迅速，取得了多方面的成績。
　　（１）形成了一體為主、多體為輔的管理體制。一體是指國務院證券委員會（簡稱證券委）及其執行機構中國證券監督管理委員會（簡稱證監會）。兩會于１９９２年底成立，在１９９３年開始登上中國證券舞臺，并日益發揮作用。兩會承担對證券市場的規劃、立法與監督，居證券市場管理的主導地位。債券的管理由中國人民銀行負責；定向募集設立股份有限公司的審批權在體改委；股票的派生產品－－基金和期貨分在人民銀行和兩會管理。在此情況下，一方面“二會”要積極努力工作，另一方面，國家計委、體改委、人民銀行、財政部等中央有關部門相互配合協調，繼續發揮相應的證券管理職能。多數的省市也成立了相應的證券管理部門，參與指導當地企業股份制的改造、公開發行股票試點的初審及股票公開發行的組織工作。所有這些對目前證券市場的發展，特別是今年開始的全國范圍擴大股票公開發行試點工作起到了重要的保障作用。
　　（２）逐步建立起系統化、細致化的法規體系。１９９２年，國家體改委會同國家有關部門制定的《股份制企業試點辦法》、《股份有限公司規范意見》、《有限責任公司規范意見》及十多個配套文件，在當時起到了規范企業股份化改造的積極作用。１９９３年，證券市場的發展需要新的法規與之相適應，新的法規陸續登臺，其特點是越來越系統化，也越來越細化。其中最為重要的是國務院頒布的《股票發行與交易管理暫行條例》，它是目前規范我國股票市場的最重要的一部行政法規，它以法律的形式確立了我國證券市場的管理體制－－證券委作為全國證券市場的管理機構，依法對全國證券市場進行統一管理；證監會作為證券委的監督管理執行機構，依法對證券發行與交易的具體活動進行管理和監督。同時，該條例還對股票的發行、交易、上市公司的收購，股票的使用、清算、過戶，上市公司的信息披露、違法行為的調查和處罚都作了詳細的規定。除此條例外，先后出臺的法規還有《證券交易所管理暫行辦法》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、《公開發行股票公司信息披露實施細則》、《招股說明書的內容與格式（試行）》。此外，證監會還會同財政部、國有資產管理局、司法部、國家審計署分別制定了關于從事證券業務的會計師事務所、注冊會計師、資產評估機構、律師及律師事務所、審計事務所的資格確認的規定。所有這些法規的出臺，說明我國的證券法規體系已在逐步建立起來，并走向規范化。
　　（３）形成了星羅棋布的交易格局。深滬兩個交易所及北京兩個法人股流通試點組成交易主體。另外，全國各地陸續出現了十多個證券交易中心。這既包括早已生存的沈陽、武漢、天津、海南證券中心，也包括后來興起的福建、廣州的證券交易中心。這些交易中心大多以國債、基金、受益債券等為主要交易品種。這些大大小小的交易中心遍布全國，成為中國證券市場的組成部分。
　　３．企業紛紛把眼光移向直接融資市場。
　　各企業積極創造條件，進行股份制改造，轉換機制，力爭上市，為證券市場提供了足夠的流通證券和選擇品種。截至１９９３年底，上交所上市公司達１０７家，Ａ股１０１只，總市值為２１９５億元，Ｂ股２２只，總市值為１２８億元；深交所的上市公司為７７家，Ａ股７６只，總市值１３２４億元，Ｂ股１９只，總市值為４０億港元。
　　４．人們的投資意識進一步增強，股民隊伍迅速擴大。
　　股票、債券作為城鄉居民和機構投資者投資的金融商品，近幾年來越來越受到社會的廣泛關注和青睞，“炒股”成為廣大公眾的熱門話題，股民的隊伍在迅速擴大。
　　　　二、存在問題
　　問題之一：政策波動往往引發股市的動蕩。
　　證券市場的市場性很強，計劃方法下的直接管理必然導致市場的動蕩。這種痛苦的經歷充滿了已有的證券市場發展史。茲舉兩例說明。其一，１９９０年下半年深圳股市暴漲風潮。１９９０年上半年，深市股價上升速度比較平緩，當時，大多數打算參與股市者都抱著投資動機，等待新股上市后認購。６月中旬，國家體改委決定“向社會發行股票的股份制改革”“不再輔新點”，這使得股票出現短缺，而且日趨嚴重，導致股價暴漲，以后，新股不許上市，老股不準增擴，公股不讓吐出平抑市場，供需矛盾日益加劇，股價扶搖直上。這種由于政策的突然變動而直接導致證券市場的波動無疑是對證券市場健康發育成長的一大損害。其二，１９９３年實行對股票規模的額度計劃的管理方法。為了充分發揮股份制對轉換大中型企業經營機制的作用，為了鼓勵各地推動更多的較大型的屬基礎產業的企業轉制，１９９３年４月份推出的《股票發行與交易管理暫行條例》中，對股份公司的股本作了多方面的要求。所有的規定本意都是良好的，包括對能源、交通類企業的產業鼓勵政策。但最后的問題是“規模控制”。１９９３年公開發行股票的額度為５０億元人民幣。但經過省區分割后，各地方自己手里拿到的那一小塊要按條例的要求對企業進行股份制改造，已變得難以進行。由于分到的份額有限，要求搞公開發行股票的企業又多，很難選擇大型企業，特別是產業政策所鼓勵的企業規模一般都比較大，所分份額更難以保證這類企業在方方面面都適應法規的要求。可以說這是計劃管理的一個非常明顯的弊端，但在目前法規還不完善，監管體制尚未強有力，社會公眾和企業對股票曠日熱衷的情況下，沒有計劃的市場將是混亂不堪的，甚至會嚴重損害證券市場的進一步發展。
　　問題之二：證券市場的建設與規范證券市場的要求仍相去較遠。
　　這具體表現在以下幾點：
　　（１）我國證券市場管理的基本格局是一體為主、多體為輔的管理體制，在實際操作中，股票、債券、股份公司試點、基金、期貨分別由證券委（證監委）、人民銀行，體改委、人行管理。這樣，我國證券市場管理仍呈現出多頭性特征，再加上證券市場涉及經濟領域的多個方面，諸如稅收、國有資產管理、財會、外貿、外管、工商、監察、公安等部門，這都使得證券市場管理更加復雜化。多頭性的市場管理容易造成證券市場的分割狀態與低效性。在證券市場發育初期，往往會加劇其混亂狀態。
　　（２）與中央設立的證券管理機構相適應，各省均成立了自己的證券管理機構，這種機構設置的條塊模式又給證券市場管理帶來了很多的地方性問題。這突出地表現在各地上市“盤子”中的份額爭奪戰和證券交易所的爭辦戰中。
　　（３）近一段時間，國家推出了較多的證券市場方面的法規，但這些法規大多為臨時性的法規，諸如《證券法》、《證券交易法》等正式法規尚未出臺。
　　（４）證券市場建設的不完善性還體現在市場配套服務落后上。例如證券評級機構與會計師事務所，由于種種原因，其設立缺乏獨立性、公正性，因而證券評級、上市公司的驗資與會計報表的審核簽證流于形式，可信度不高。
　　問題之三：上市公司質量良莠不齊。　
　　目前，我國上市公司大多數利用上市機會，撈取巨大效益。上市公司一味追求上市時的“創業利潤”并躺在“創業利潤”上，在低素質經營水準上徘徊，這無疑不利于我國證券市場的發育和成長。
　　問題之四：投資者的范圍狹窄且素質有待進一步提高。
　　培養一大批理性的投資者對一個初生的證券市場有著極重大的意義。我們看到，在我國股民隊伍迅速擴大的同時，存在著不少問題：第一，投資者以“短線客”居多，而且風險意識不夠。股民開始往往有較高的入市熱情，然而幾番輪回，本錢賠進不少，然后斬倉而逃。特別是去年底至今的大熊市中，“短線客”及長線投資者大都損失慘重，飽受痛苦后揮淚斬倉者不可勝數；第二，投資者來源結構單一。目前，我國證券市場上的投資者絕大部分是居民個人。法人、機構等入市均有很多限制，這一點與國外成熟股市中機構持股占絕大部分形成強烈對比。
　　　　三、進一步發展我國證券市場的幾個關系問題
　　之一：公有股（法人股、國有股）上市流通問題。
　　目前，持國有股不宜上市流通的觀點的人主要有二種顧慮，一是担心公有股一旦上市流通，就會流入社會公眾手中，從而喪失了公有制性質，進而破壞社會主義制度；二是担心公有股一旦上市流通，會給股市以“崩盤”式打擊。我們認為，這些担心都是沒有必要的。首先，公有制上市流通將不會改變社會主義公有制性質，因為社會主義國家的社會主義性質體現在公有制占主體地位上，而公有制為主體并不要求體現在每一經濟實體中。公有制占主體地位的正確含義是指公有制在整個社會經濟結構中占主體地位。那么，公有股上市流通會不會改變社會主義公有制在整個經濟結構中的主體地位呢？答案是否定的。我們看到，企業股份化改造后，國家和企業可從發行股票及上市交易中獲得巨大收益；一是通過溢價實現資產增值；二是在高價位時拋出公股，從市場上收購回比股本高出數倍的股金，用于高技術、高效益和基礎行業。這樣，既增加了國有資產存量，又調整了產業結構，國家股份在整個經濟成份中仍會占絕對比重，社會主義公有制主體地位不會由公股上市而改變。至于第二種想法，我們認為，公有股上市流通問題已成為股市穩定發展的一塊心病。股市要穩定發展，必須將其解決，早解決比晚解決好。至于公有股上市給股市造成壓力，則可采用納入規模，逐漸上市，并同時擴大投資者范圍，以擴大需求容量的思路來解決。
　　之二，計劃管理與市場管理問題。
　　如前所述，證券市場的市場功能很強，過多的人為干預會導致股市動蕩。這種痛苦的經歷充滿了我國已有的證券市場發展史。在這種情況下，是否需要實行計劃管理體制下的管理方法就成為我們必須面臨的選擇。在股市供求失衡，供給缺乏的背景下發生的股價暴漲的情況，是要用計劃的習慣實行嚴厲的股價“漲停極”來控制還是運用市場管理的思路擴大供給來調節呢？顯然后者是治本之道。當今中國股市已呈現供過于求局面，市場加速擴容，失血過多，然而國家仍規定５５億的新股上市，這顯示出計劃管理的僵化性。看來是該我們改變思想、換腦筋的時候了。由計劃管理向市場管理轉變是必然趨勢。然而，現實的難點在于，在目前我國證券法規尚不完善，監管體制尚不強健有力，社會公眾及企業對股票曠日熱衷的情況下，沒有計劃的市場是混亂不堪，也不利于證券市場的進一步發展。當前，一下子放棄計劃管理的方法是不現實的。今后計劃管理走向應是逐步減少直接干預，以宏觀調控、指導為主，把中國證券市場的發展同中國改革的目標結合起來。
　　之三：股市國際化問題。
　　股市國際化問題爭論的焦點是外資入市，Ａ、Ｂ股合一問題。利用證券市場吸引外資，是我們發展股市的初衷之一。我們看到，證券市場是當今世界游資活動的重要場所，各國通過開放證券市場以吸引外資顯得十分普遍和有效。股市國際化是一種全球趨勢，也更是我國吸引外資，發展經濟的必然選擇。對股市國際化持觀望態度的人担心，一旦外資入市，會造成股市混亂。這種因害怕外資帶來股市動蕩而避而遠之的做法自然有失偏頗，正確的作法應是積極做好配套工作，為外資入市作好準備。
　　　　四、促進中國證券市場健康發展的措施
　　展望中國證券市場的未來，我們是充滿信心的。雖然證券市場在發展過程中問題重重，但只要我們對這些問題及其連帶因素進行認真、客觀、科學的分析，加強整體部署，切實落實解決問題的辦法和措施，中國證券市場將繼續沿著前進的道路健康、蓬勃發展。
　　１．以增強證券市場的市場性為方向，逐步減少政府對市場的直接干預。適應證券市場的市場性要求，政府應著力于以直接的計劃管理方法轉向以完善的證券法規，健全的監督體制為中心的宏觀調控為主。目前重點是逐步把政府對股票債券的發行、股份公司的設立等管理權讓渡給專門的證券組織機構，把一級市場的“規模額度”計劃亦轉為市場決定的原則。
　　２．以規范化、法規化為標準，加強證券市場的自身建設。證券市場的建設是一項繁復的系統工程，規范化和法規化應是其基本標準和努力方向。（１）由一體為主，多體為輔的管理體制過渡為一元化管理體制，徹底改變市場管理的多頭性和地方主義對證券市場的不良影響。（２）加速推出《證券法》、《證券交易法》，以結束證券市場無正規法規的狀況，并以此為契機，推進證券法規的成熟性、完善性。這一點將在以后的證券市場建設中起至關重要的作用。
　　３．注重上市公司的質量建設。躺在股民身上，不思進取，只能在低盈利水平上徘徊的公司對股市的繁榮無疑是一大損害。努力提高上市公司質量，應注意：（１）建立一套高效廉潔的企業監控體系，認真規范上市公司行為，迫使其擺正企業與股票的關系。（２）以鼓勵“收購”的態度，使低素質經營的上市公司被高素質經營的公司收購，以促進上市公司自覺提高經營管理水平，并由此形成新的資源優化配置機制。
　　４．進一步拓展投資者的來源渠道，并提高投資者的素質。困擾當前證券市場最突出的問題是供過于求，僅僅著力于限制股票上市只能是一時的權宜之計。真正的解決辦法應是在市場擴容的同時，積極擴大投資者隊伍，提高投資者素質以構建需求擴容機制。（１）發展投資基金，鼓勵機構入市；（２）落實法人財產權，允許國有企業參與股市交易；（３）實行有價證券抵押業務，增加股市資金供給；（４）允許商業性金融機構用部分自有資金從事證券交易；（５）改變黨政干部不能參加股市交易的政策，除部分領導干部和與證券市場關系密切的干部外，其他干部參與股市活動不受限制。（６）應允許外國投資者參加Ａ股交易，以吸引外資入市；（７）建立全國清算中心，加快股市資金周轉。
　　（作者工作單位：華中電力集團財務公司證券部　中南財大投資研究所）　
　　
　　
　　
投資研究京022-026F62金融與保險張蘭亭/單建忠19951995 作者：投資研究京022-026F62金融與保險張蘭亭/單建忠19951995

網載 2013-09-10 21:28:13

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